李宗松成功入主“九九久”僅1年多后，上市公司就迎來業(yè)績(jī)“大變臉”。盡管2018年一季度出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但也僅是“曇花一現(xiàn)”。

　　“變臉”之際，李宗松及其一致行動(dòng)人恒升308號(hào)信托計(jì)劃、恒升309號(hào)信托計(jì)劃和上市公司前實(shí)際控制人周新基對(duì)延安必康進(jìn)行了長(zhǎng)達(dá)1年多的增持，使得公司股價(jià)穩(wěn)定于高位。

　　2018年5月31日，延安必康收盤價(jià)34.1元/股，市值高達(dá)522.51億元，迎來最高光時(shí)刻。但沒有業(yè)績(jī)支撐的股價(jià)，之前依靠增持來維系表面的高位再也持續(xù)不下去了。股價(jià)隨即一路走低至今。

　　截至2020年1月21日，上市公司收盤價(jià)為13.64元/股，相應(yīng)市值為209億元。300余億元(313.51億元)市值飛灰湮滅，延安必康用了也只不到20個(gè)月。

數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富choice，《中國(guó)質(zhì)量萬里行》整理

一同湮滅的還有李宗松的“資本擴(kuò)張”野心。

　　將時(shí)間推至2015年12月，陜西必康制藥集團(tuán)控股有限公司(下稱“陜西必康”)作價(jià)70.2億元，成功借殼“九九久”，李宗松繼而成為上市公司實(shí)際控制人。

　　嘗到甜頭的李宗松，旋即便在資本市場(chǎng)長(zhǎng)袖善舞。次年，李本人便以13億元的代價(jià)認(rèn)購(gòu)東方日升新能源股份有限公司(下稱“東方日升”)9246.09萬股，占后者股權(quán)10.22%，成為僅次于東方日升實(shí)際控制人林海峰的第二大股東。

　　值得注意的是，入主東方日升的錢是李宗松通過質(zhì)押延安必康控股股東新沂必康新醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)綜合體投資有限公司(下稱“新沂必康”)所持有上市公司股票借來的。

　　彼時(shí)，已沉迷于資本夢(mèng)幻中的李宗松并沒有想到，自己的“黑天鵝”會(huì)在不到1年半的時(shí)間里接踵而至。

深陷被動(dòng)減持“泥沼”，資本棋局似“黃粱一夢(mèng)”

　　“股票質(zhì)押業(yè)務(wù)違約”、“可能存在遭遇強(qiáng)制平倉(cāng)導(dǎo)致被動(dòng)減持”，是延安必康在過去1年公告披露中常見字眼。據(jù)choice數(shù)據(jù)，2019年2月至今，上市公司因上述情況而引發(fā)減持的公告多達(dá)42份，單是2019年就有41份。這也意味著延安必康實(shí)際控制人、控股股東及其他股東們已深陷“被動(dòng)減持”泥淖而不能自拔已長(zhǎng)達(dá)快1年。

　　1月10日，延安必康發(fā)布公告稱，因“部分股票質(zhì)押式回購(gòu)交易觸發(fā)協(xié)議約定的違約條款”，公司控股股東新沂必康及其一致行動(dòng)人李宗松前期所質(zhì)押股份存在被動(dòng)減持情況，自2020年2月9日起90個(gè)自然日內(nèi)可能存在遭遇強(qiáng)制平倉(cāng)導(dǎo)致被動(dòng)減持的情形。

　　在這之前，新沂必康已通過集中競(jìng)價(jià)方式被動(dòng)減持3622.11萬股，通過大宗交易減持2478.56萬股，合計(jì)占比上市公司總股本3.98%。李宗松以同樣方式分別減持4285.48萬股、2676.28萬股，合計(jì)占比上市公司總股本4.54%。

　　此外，李的一致行動(dòng)人恒升308號(hào)信托計(jì)劃、恒升309號(hào)信托計(jì)劃之前于2017年所增持的股份也已被被動(dòng)平倉(cāng)殆盡。另一 一致行動(dòng)人陜西北度新材料科技有限公司(下稱“陜西北度”)的情況也沒好到哪去，截至2019年12月，先后已被動(dòng)減持784.9萬股，占比上市公司總股本0.51%。

　　上述減持后，新沂必康在上市公司中持股已由之前的37.98%降至34.0828%，李宗松持股由14.24%降至9.7423%，陜西北度持股也相應(yīng)由1.58%降至1.07%。據(jù)延安必康2019年三季報(bào)披露，新沂必康、李宗松所持上市公司股份分別有99.83%和96.82%處于質(zhì)押中。去年5月下旬，陜西北度所持股份質(zhì)押占比也高達(dá)99.03%。

　　從上市公司最新發(fā)布的“可能被動(dòng)減持”公告中，也可以看出延安必康控股股東及其一致行動(dòng)人的“高質(zhì)押危機(jī)”并未解除。

　　中國(guó)人民大學(xué)商法研究所所長(zhǎng)劉俊海告訴《中國(guó)質(zhì)量萬里行》，控股股東被動(dòng)減持給市場(chǎng)傳遞了其“資金鏈緊張，或者是外債高筑不得已要減持”的信號(hào)，這對(duì)于上市公司和公眾股東來說不是件好事情。因?yàn)榭毓晒蓶|沒有經(jīng)濟(jì)實(shí)力的話，公眾股東也會(huì)人心浮動(dòng)。希望控股股東及一致行動(dòng)人們能夠以“給上市公司及公眾股東傷害最小的方式”，且已陷入債務(wù)困境的大股東既要配合債權(quán)人實(shí)現(xiàn)相應(yīng)的債權(quán)，清償自己的債務(wù)，盡量不殃及公司和其他股東，進(jìn)而促進(jìn)公司可持續(xù)發(fā)展。

　　值得一提的是，延安必康控股股東及其一致行動(dòng)人的被動(dòng)減持始于2019年2月。彼時(shí)，新沂必康在與興業(yè)證券股份有限公司的股票質(zhì)押業(yè)務(wù)中，因“部分股票質(zhì)押式回購(gòu)交易觸發(fā)協(xié)議約定的違約條款”，遭遇強(qiáng)制平倉(cāng)導(dǎo)致被動(dòng)減持。3個(gè)月后，李宗松也因同樣原因陷入被動(dòng)減持“泥沼”。

對(duì)于李本人來說，長(zhǎng)時(shí)間的“被動(dòng)減持”并不陌生。

　　2017年4月，李宗松在東方日升非公開發(fā)行股票中大額認(rèn)購(gòu)，一度躍升后者第二大股東。但這一“寶座”，李宗松并未坐穩(wěn)。2018年8月，李在東方日升所持股份也深陷“高質(zhì)押危機(jī)”，進(jìn)而誘發(fā)被動(dòng)減持且一發(fā)不可收拾。被動(dòng)減持3175.74萬股后，李宗松以“個(gè)人資產(chǎn)配置需要”主動(dòng)加入減持。

　　2019年5月-11月，李宗松因“股票質(zhì)押業(yè)務(wù)違約以及個(gè)人資產(chǎn)配置需要”，再次累計(jì)減持了4266.2萬股。截至去年11月下旬，李宗松僅在東方日升持股1730.25萬股，占比1.92%。至此，李宗松在東方日升所謀劃的資本棋局已落下帷幕。

　　驀然回首，不過黃粱一夢(mèng)。正如香頌資本執(zhí)行董事沈萌所說，資本運(yùn)作用錢生錢就像毒藥一樣會(huì)上癮，但也和毒藥一樣會(huì)害命。

業(yè)績(jī)“跌跌不休”，短期償債壓力巨大

禍不單行的是，延安必康業(yè)績(jī)?cè)诔掷m(xù)下跌。

　　截至2019年三季度，上市公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收65.46億元，同比增長(zhǎng)14.77%;實(shí)現(xiàn)歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)4.87億元，同比下降19.29%。要知道，2018年上市公司營(yíng)收增速可是整體保持在55%以上。營(yíng)收進(jìn)入緩增，不能再明顯了。

　　過去兩年，延安必康分別實(shí)現(xiàn)盈利8.93億元、4.04億元，相應(yīng)同比下降6.4%、54.72%。不難看出，上市公司業(yè)績(jī)也已經(jīng)“跌跌不休”了近3年，而陜西必康成功借殼也不過4余年。

數(shù)據(jù)來源：東方財(cái)富choice，《中國(guó)質(zhì)量萬里行》整理

　　正如沈萌分析表示，借殼膨脹是A股的致命傷，為了借殼，標(biāo)的主體業(yè)績(jī)盡可能拔高，這埋下了“崩塌”的禍根。再者，財(cái)富膨脹后，借殼者就不愿意再拼命做實(shí)業(yè)，所以遇到市場(chǎng)行情波動(dòng)，業(yè)績(jī)就會(huì)快速下滑。

　　成功借殼后，上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)在原有新能源新材料、藥物中間體基礎(chǔ)上，新增了醫(yī)藥工業(yè)板塊。2018年，延安必康通過陜西必康收購(gòu)了潤(rùn)祥醫(yī)藥和百川醫(yī)藥兩家公司，新增醫(yī)藥商業(yè)業(yè)務(wù)。當(dāng)年，該業(yè)務(wù)為上市公司貢獻(xiàn)收入46.09億元，在營(yíng)收中占比54.57%，成為延安必康營(yíng)收第一大來源。

　　事實(shí)上，這是一個(gè)此消彼長(zhǎng)的過程。2016年-2019年中期，延安必康醫(yī)藥生產(chǎn)業(yè)務(wù)對(duì)營(yíng)收的貢獻(xiàn)占比分別為64.59%、42.99%、28.97%和23.63%，可以說是迅速“隕落”。

　　據(jù)其2019年中報(bào)，上市公司醫(yī)藥生產(chǎn)業(yè)務(wù)中膠囊、擦劑和7-ADCA產(chǎn)品分別實(shí)現(xiàn)收入1.82億元、53.02萬元和4551.07萬元，相應(yīng)同比下跌44.3%、87.53%和43.46%，而這僅是跌幅較大的3款產(chǎn)品。其中，膠囊、7-ADCA在2017年、2018年就出現(xiàn)了下滑(2017年，相應(yīng)下跌-2.48%和-25.71%;2018年，相應(yīng)下跌 -5.23%和-0.47%)。

　　收入連年下滑后，2019年11月，延安必康關(guān)停了子公司江蘇九九久科技有限公司(下稱“九九久科技”)7-ADCA產(chǎn)品生產(chǎn)線。同時(shí)，被關(guān)停的還有江蘇健鼎生物科技有限公司(下稱“健鼎科技”)。據(jù)其披露，健鼎科技主要產(chǎn)品為三氯乙酰氯，是九九久科技化工產(chǎn)品三氯吡啶醇鈉的原材料之一。2018年、2019年1-9月，健鼎科技分別虧損3707.49萬元和668.36萬元。

　　吊詭的是，陜西必康借殼上市當(dāng)年，上市公司毛利率可是高達(dá)61.45%。此后，這一數(shù)值整體呈現(xiàn)一路走低態(tài)勢(shì)。截至2019年三季度，延安必康毛利率為22.72%，可謂“天壤之別”。

　　擺在延安必康當(dāng)前的難題是，巨大的短期償債缺口。截至2019年三季度，上市公司的短期借款和一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債分別為34.52億元、2.52億元，而其貨幣資金僅為7.55億元，單是與短期借款之間就存有著26.97億元的缺口。值得延安必康警惕的是，這樣的缺口早于2018年三季度就已出現(xiàn)，一直持續(xù)至今。

　　對(duì)于延安必康毛利率下滑的原因?如何來抑制業(yè)績(jī)下滑、實(shí)現(xiàn)營(yíng)收平穩(wěn)增長(zhǎng)?又將如何來解決股票質(zhì)押業(yè)務(wù)的違約和短期償債問題?《中國(guó)質(zhì)量萬里行》已發(fā)函至上市公司，截至發(fā)稿未收到回復(fù)。

　　只是資金鏈如果長(zhǎng)期處于緊繃狀態(tài)，關(guān)鍵時(shí)刻也會(huì)要了上市公司的“老命”。